来源：《中国银行业》杂志第12期

与境外市场资产证券化业务实践不同，信托公司是在我国信贷资产证券化业务唯一法定的受托机构,这种定位有利于信托财产的独立性以及最大程度保护证券持有人的利益。在业务实践中，既然信托公司具有法定专属地位又处于业务链条的中心，理应发挥核心作用。但现阶段信托公司客观上发挥作用有限，这主要是部分信托公司自身能力不足导致。诸如遴选中介机构、交易结构设计、产品营销路演等本该由信托公司完成的工作，由于信托公司专业性不够等原因，不得不由其他机构代为完成，加之经验的欠缺、公开市场发行能力不足导致独立性缺失，个别信托公司客观上沦为通道。

从市场来看，截至2014年11月，已有超过30家信托公司获得特定目的信托受托业务资格。在其他传统业务受阻以及行业转型的大背景下，不少信托公司将资产证券化业务视为未来的重点发展方向，期望尽快打入市场，抢占份额，这导致市场竞争日趋激烈，信托费率一降再降，投入产出比极低。

从核心技术参与度来看，与传统业务相比，资产证券化业务技术环节多且相对复杂，但目前部分信托公司缺乏相应的专业人才，在资产筛选、现金流切割、证券分层设计等环节参与程度不深，导致证券化业务对主动管理能力及团队专业能力的提升作用不明显,业务附加值偏低，进而一定程度上影响了市场地位和影响力。

从公开市场业务经验来看，信托公司一直将业务领域定位于私募市场，与证券公司等机构相比，缺少公开市场业务的承销与发行经验，债券承销资源储备不足，难以把控产品销售环节，这在一定程度上也影响了信托公司在产品设计和项目协调过程中发挥应有的作用。

针对上述问题，信托公司应从以下几方面开展资产证券化业务，寻找适合自身的定位与路径：

一、坚守信贷资产证券化的法定受托机构定位

目前国内信贷资产证券化业务实践中，信托公司是唯一可担任受托机构的法定机构，而其他资产管理机构，由于不具有贷款经营资格而无法受让信贷资产，也难以办理相应的抵质押变更登记,开展信贷资产证券化业务存在一定障碍。因此，信托公司应坚守信贷资产证券化法定受托机构的定位，充分发挥与商业银行业务交叉较多的天然优势，积极探索多种模式开展信贷资产证券化业务。同时在展业过程中，应努力提高专业能力，以资产证券化业务为切入点积极向专业资产管理机构转型。

二、选择开展资产证券化业务的路径

首先，提升专业能力，将公募资产证券化业务定位为基础业务。目前信托公司在公募型信贷资产证券化业务中作为发行人与受托机构，承担证券发行与存续期受托管理的职责，参与产品设计、交易文件拟定及报送、沟通等具体工作。未来信托公司应着力提升专业能力，发挥主动管理职能，在合格投资、财务核算、基础资产管理等方面发挥更大的作用，将标准化的公募型资产证券化业务定位为标准化的基础业务。

其次，发挥比较优势，将私募资产证券化业务定位为主要业务。信托公司可横跨货币、资本和实业市场经营，具备法定的破产隔离机制，具有获取各类资产开展私募证券化业务的相对优势，可将私募业务定位为未来的主要业务方向之一。为应对其他机构的竞争，信托公司应着重加强产品设计和机构客户承销推介等两方面的能力建设。这两项能力处于资产证券化服务价值微笑曲线的两端，价值回报最高。

三、多元化拓展资产证券化业务

第一，引入循环购买模式，对商业银行住房按揭、信用卡资产进行证券化。目前，我国公开市场主要以对公信贷资产作为基础资产开展资产证券化业务，而从国外发展轨迹看，住房按揭贷款、信用卡资产由于具有分散度高、资产同质性强等特征更适合作为证券化的基础资产。结构设计上，可借鉴国外相关经验，通过主信托、循环购买等产品结构安排，最大程度减少现金流漏损，节约成本并提升效率。

第二，选取优质涉房资产以及商业物业开展准REITs(房地产信托基金)业务。我国房地产市场在经历高速扩张后，将面临市场调整及再定价过程，优质的具有稳定现金流的涉房资产和商业物业可以成为较好的证券化标的资产。相对于其他金融机构，信托公司对房地产行业介入程度较深，开展过大量针对商业地产的经营性物业抵押贷款及商业物业租金收益权业务，在从事REITs业务方面具有先发优势；由于 REITs属于资产证券化产品，在结构设计中必然存在SPV用以破产隔离，而信托所特有的资产隔离功能是开展此项业务的制度优势。因此,信托公司可利用在房地产业务领域多年积累的丰富经验，及客户资源,通过规范准REITs的设计为中小投资者提供参与分享房地产市场稳定回报的机会。

第三，通过资产证券化化解租赁及小额贷款融资难题。与商业银行不同，金融租赁公司、消费金融公司及小额贷款公司由于业务范围集中于本地，且委托代理链条较短,在解决由于信息不对称而导致的逆向选择问题与道德风险方面具备一定的优势。然而，由于不能吸收存款而导致公开融资受限。通过资产证券化，打通融资租赁及小额贷款公司的融资渠道，充分发挥两者在中小企业融资领域的优势，或许是解决中小企业融资难的一个可行路径。

第四，抓住商业银行不良资产证券化机遇。当前,受实体经济下行的影响，商业银行不良率攀升，不良资产处置需求加大，而资产证券化是不良资产处置的有效手段之一。信托公司可在监管支持下，研究借鉴我国已开展过的公募不良贷款证券化业务经验，基于资产质量而非融资主体的信用，对不良贷款进行结构分层安排，使得风险与收益匹配，让不同风险承受能力的投资者购买不同层次的产品，为商业银行不良贷款处置提供一种有效手段。

第五，逐步介入合成型证券化、再证券化等复杂领域。随着证券化基础品种的增多、衍生工具的引入，再证券化、合成型证券化等高级形式或将在我国逐步得到发展。与美国次贷危机过度证券化不同，我国金融体系市场化程度以及社会融资证券化程度较低，证券化处于处级阶段。从国外市场经验来看，资产证券化只是工具，关键在于如何运用，引发次贷危机的不仅有再证券化的高杠杆，更为重要的是入池基础资产的大幅减值以及评级体系透明程度不高。因此，在准确运用的前提下，对合成型证券化产品通过引入CDS（信用风险掉期）等衍生工具，适当开展再证券化，从而通过较小的资金量撬动更多的资本金释放，也能为投资者提供较好的投资回报。

 

来源：《中国银行业》杂志第12期

与境外市场资产证券化业务实践不同，信托公司是在我国信贷资产证券化业务唯一法定的受托机构,这种定位有利于信托财产的独立性以及最大程度保护证券持有人的利益。在业务实践中，既然信托公司具有法定专属地位又处于业务链条的中心，理应发挥核心作用。但现阶段信托公司客观上发挥作用有限，这主要是部分信托公司自身能力不足导致。诸如遴选中介机构、交易结构设计、产品营销路演等本该由信托公司完成的工作，由于信托公司专业性不够等原因，不得不由其他机构代为完成，加之经验的欠缺、公开市场发行能力不足导致独立性缺失，个别信托公司客观上沦为通道。

从市场来看，截至2014年11月，已有超过30家信托公司获得特定目的信托受托业务资格。在其他传统业务受阻以及行业转型的大背景下，不少信托公司将资产证券化业务视为未来的重点发展方向，期望尽快打入市场，抢占份额，这导致市场竞争日趋激烈，信托费率一降再降，投入产出比极低。

从核心技术参与度来看，与传统业务相比，资产证券化业务技术环节多且相对复杂，但目前部分信托公司缺乏相应的专业人才，在资产筛选、现金流切割、证券分层设计等环节参与程度不深，导致证券化业务对主动管理能力及团队专业能力的提升作用不明显,业务附加值偏低，进而一定程度上影响了市场地位和影响力。

从公开市场业务经验来看，信托公司一直将业务领域定位于私募市场，与证券公司等机构相比，缺少公开市场业务的承销与发行经验，债券承销资源储备不足，难以把控产品销售环节，这在一定程度上也影响了信托公司在产品设计和项目协调过程中发挥应有的作用。

针对上述问题，信托公司应从以下几方面开展资产证券化业务，寻找适合自身的定位与路径：

一、坚守信贷资产证券化的法定受托机构定位

目前国内信贷资产证券化业务实践中，信托公司是唯一可担任受托机构的法定机构，而其他资产管理机构，由于不具有贷款经营资格而无法受让信贷资产，也难以办理相应的抵质押变更登记,开展信贷资产证券化业务存在一定障碍。因此，信托公司应坚守信贷资产证券化法定受托机构的定位，充分发挥与商业银行业务交叉较多的天然优势，积极探索多种模式开展信贷资产证券化业务。同时在展业过程中，应努力提高专业能力，以资产证券化业务为切入点积极向专业资产管理机构转型。

二、选择开展资产证券化业务的路径

首先，提升专业能力，将公募资产证券化业务定位为基础业务。目前信托公司在公募型信贷资产证券化业务中作为发行人与受托机构，承担证券发行与存续期受托管理的职责，参与产品设计、交易文件拟定及报送、沟通等具体工作。未来信托公司应着力提升专业能力，发挥主动管理职能，在合格投资、财务核算、基础资产管理等方面发挥更大的作用，将标准化的公募型资产证券化业务定位为标准化的基础业务。

其次，发挥比较优势，将私募资产证券化业务定位为主要业务。信托公司可横跨货币、资本和实业市场经营，具备法定的破产隔离机制，具有获取各类资产开展私募证券化业务的相对优势，可将私募业务定位为未来的主要业务方向之一。为应对其他机构的竞争，信托公司应着重加强产品设计和机构客户承销推介等两方面的能力建设。这两项能力处于资产证券化服务价值微笑曲线的两端，价值回报最高。

三、多元化拓展资产证券化业务

第一，引入循环购买模式，对商业银行住房按揭、信用卡资产进行证券化。目前，我国公开市场主要以对公信贷资产作为基础资产开展资产证券化业务，而从国外发展轨迹看，住房按揭贷款、信用卡资产由于具有分散度高、资产同质性强等特征更适合作为证券化的基础资产。结构设计上，可借鉴国外相关经验，通过主信托、循环购买等产品结构安排，最大程度减少现金流漏损，节约成本并提升效率。

第二，选取优质涉房资产以及商业物业开展准REITs(房地产信托基金)业务。我国房地产市场在经历高速扩张后，将面临市场调整及再定价过程，优质的具有稳定现金流的涉房资产和商业物业可以成为较好的证券化标的资产。相对于其他金融机构，信托公司对房地产行业介入程度较深，开展过大量针对商业地产的经营性物业抵押贷款及商业物业租金收益权业务，在从事REITs业务方面具有先发优势；由于 REITs属于资产证券化产品，在结构设计中必然存在SPV用以破产隔离，而信托所特有的资产隔离功能是开展此项业务的制度优势。因此,信托公司可利用在房地产业务领域多年积累的丰富经验，及客户资源,通过规范准REITs的设计为中小投资者提供参与分享房地产市场稳定回报的机会。

第三，通过资产证券化化解租赁及小额贷款融资难题。与商业银行不同，金融租赁公司、消费金融公司及小额贷款公司由于业务范围集中于本地，且委托代理链条较短,在解决由于信息不对称而导致的逆向选择问题与道德风险方面具备一定的优势。然而，由于不能吸收存款而导致公开融资受限。通过资产证券化，打通融资租赁及小额贷款公司的融资渠道，充分发挥两者在中小企业融资领域的优势，或许是解决中小企业融资难的一个可行路径。

第四，抓住商业银行不良资产证券化机遇。当前,受实体经济下行的影响，商业银行不良率攀升，不良资产处置需求加大，而资产证券化是不良资产处置的有效手段之一。信托公司可在监管支持下，研究借鉴我国已开展过的公募不良贷款证券化业务经验，基于资产质量而非融资主体的信用，对不良贷款进行结构分层安排，使得风险与收益匹配，让不同风险承受能力的投资者购买不同层次的产品，为商业银行不良贷款处置提供一种有效手段。

第五，逐步介入合成型证券化、再证券化等复杂领域。随着证券化基础品种的增多、衍生工具的引入，再证券化、合成型证券化等高级形式或将在我国逐步得到发展。与美国次贷危机过度证券化不同，我国金融体系市场化程度以及社会融资证券化程度较低，证券化处于处级阶段。从国外市场经验来看，资产证券化只是工具，关键在于如何运用，引发次贷危机的不仅有再证券化的高杠杆，更为重要的是入池基础资产的大幅减值以及评级体系透明程度不高。因此，在准确运用的前提下，对合成型证券化产品通过引入CDS（信用风险掉期）等衍生工具，适当开展再证券化，从而通过较小的资金量撬动更多的资本金释放，也能为投资者提供较好的投资回报。